本文作者為 PTT_Fund 版友 siriue。 


有版友寫信問筆者關於「價值」與「價格」的相關問題,正好之前也有版友在推文中表示,希望 RC 可以回覆筆者所質疑的問題。這些問題最終的理論都一樣,就由筆者一併於本篇文章做說明,希望對各位有所助益。以下內容沒有獨特觀點,卻牽涉到學術與實務的部份爭議,加上有些比較艱澀的專有名詞,希望版友見諒。



版友發問:( 以下內容格式經過筆者整理,方便閱讀,希望原發問版友見諒。)
                                                                               
因為看到有些文章有些問題,想要跟你討教一下:
  
                                                                             
<< 1、價值投資 >>
                                                                               
那可是很多時候一家公司它的價值到底是要怎麼去分析出來呢?
                                                                               
價值不等於價錢這個道理大家都懂,可是,價錢不是從某一個角度來看就是眾人所認知的價值嗎?( 主觀的價值造就客觀的價錢 ) 那要怎麼去評估說「價值」 跟 「價錢」的概念呢??


<< 2、投資風險跟報酬率的關係 >>
                                                                               
在上財務管理相關課程的時候老師有說過,β 是指系統性風險;R 是指投資報酬率,Rf 是指無風險利率。
                                                                               
一直不太了解的是,這其中的「系統風險」與「投資報酬率」要怎麼計算呢?
                                                                               
雖然根據 CAPM 訂價模型可以決定出上面的值,可是也要有條件才能算阿。而且事實上在真實市場的狀況下,很多都是未知數該怎麼辦呢??


<< 3、股票 基金.........的定價方法? >>
                                                                               
現在看好一支股票,但不知道它的股價是怎麼來的?




關於第一點:
                                                                               
公司價值怎麼計算,就是直接透過財務管理教你的 discount of cash-flow ( DCF ) 計算。
                                                                               
cash flow 的部份應當以自由現金流量為主,但必須額外減除公司「預計花費的資本預算 ( / 年 ) 」( 這是老巴加上去的 )。有趣的是,根據老巴經驗,這個數字大約等於公司每年的折舊成本。
                                                                               
至於折現率,老巴習慣用十年期的美國公債殖利率。但這個觀念跟一般財務管理教的不同,因為這樣的折現率沒有考量到風險貼水。
                                                                               
至於年限,通常是用九年或十年,相關的教學可以參考「勝券在握2」,有一篇關於可口可樂的計算案例。

另外你說:「價值不等於價錢這個道理大家都懂」,這句話不完全正確,要看你站在什麼理論基礎。就財務學的理論來說,股票市場價格就代表公司價值。「公司價值」不等於「市場價格」這件事,其實是老巴等人的看法,與正統的財務學有所衝突。
                                              
                                 
在談論價值與價格差異之前,筆者想先問你一個問題:

你知道任何一種財貨的價格是怎麼被決定出來的嗎? 」


<< 先談『價格』的意義 >>

任何一種財貨的價格是由供給與需求所決定,但在談論供給與需求的過程中,你應該可以明白是所謂的「效用」概念,所決定出人們的需求。
                                                                               
再深入來說,所謂「效用」,其實就是指人們心中抽象的「滿意程度」
                                                                               
很有意思,原來人們願意為某件物品付出多少,居然是決定在他的「心中滿足程度」有多高;而不是什麼嚴謹的過程。
                                                                               
說白話一點,你會願意付出「某個價格」買下某樣東西,並不是因為它是最便宜;或者是它是最漂亮;或是它最獨特...
                                                                               
你真正會買下一個東西,唯一的理由就是:


「買下去之後,我很爽。」


「爽快」-「價格」的部份,就是所謂的效用,或是所謂的「消費者剩餘」。既然如此,價格會是你決定買下某樣東西的關鍵嗎?當然不會。應該是「用多少錢買下它之後」,我有多爽快來決定。

如果你付了100元,可是爽快的程度感覺不到100元,那你就會覺得買到很爛的東西。反之,如果你付了100元,但是心中爽快的程度超過100,那你就會覺得「物超所值」。


<< 接著來談「價值」的意義 >>

價值的定義,就是財務管理教你的那一套「現金流量折現法」概念,這個概念源自於一個名叫William的傢伙。
                                                                               
透過 DCF ( 現金流量折現法 ),你可以估計出一個會帶來現金流量之物品的價值是多少。
                                                                               
換言之,『價值』應該是一個可以被計算的「約略正確估計值」。


因此,回到你的問題:

「價格」= 眾人所認知的「價值」嗎?
                                                                               
顯然不是。

                                                                               
因為「價格」是透過人們心中滿足程度所形成的「共識解」;而「價值」卻應該是某一個約略數字。只是財務學立於經濟學的假設:
                                                                                
「人們會有理性預期,所以會把理性預期的『價值』反應在『價格』上」
                                                                               
從這個角度出發,經濟學自然認為「價值 = 價格」。

並且:
                                                                               
倘若價值不等於價格,這就表示市場尚未達到均衡,此時應該會出現投機者or套利者,把眼前的利益『立刻』、『瞬間』吞噬,進而達到效率市場--也就是無套利空間。
                                                                               
但很明顯的,這樣的假設並不合理。更嚴謹一點說,這樣的假設並不能完全用在現實的股票市場。
                                                                               
首先,每個人對於價值的計算都不同;因此不可能會出現每個市場參與者的理性預期價值都一樣,然後導致『價值=價格』。

其次,之所以導致價值計算結果不同,正是由於每個投資者的預期也不一樣。講白話一點就是,經濟學所談論的「理性預期」假設,根本就不符合真實生活。
                                                                               
經濟學之所以要這樣假設,目的是為了便於解釋某些經濟現象,卻往往導致最後產生許多誤解。

所以,說了這麼多,其實就是要解釋:「價值」不等於「價格」
                                                                               
價值:你得到的
價格:你付出的成本
                                                                               
市場雖然會有效率,卻不是總是有效率。因此價值與價格也不會永遠相等



關於第二點:
                                                                               
你這個問題很複雜,筆者無法一一說明怎麼計算。
                                                                               
但我可以告訴你,如果你只是想計算出某個證券的必要報酬率,那 CAPM 中所有的參數其實都可以被計算。只是計算出來的結果意義在哪裡,那就是很深的功夫了。
                                                                               
至於 β 如何決定,請參閱筆者在版上曾經寫過的文章。( 我也忘了哪一篇,請爬文好了 )
                                                                               
其他參數的估計方式,很多比較偏向實務一點的財務管理教科書也有,可以翻閱看看。

但個人認為,CAPM 所計算出來的「必要報酬率」當參考用就好,除了考試之外,實際作用不大。
                                                                               
不過 β 倒是可以解釋一些事情,但是應用上也有限制,相關的論述也在筆者剛剛說的那篇文章,可以爬文。



關於第三點:
                                                                               
基金無法被定價,因為它不像股票一樣有單純的cash-flow來源。
                                                                               
至於股票的定價方式,上述已經說明過了。



希望有幫助到你。
                                                                               
以上,淺見。


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