1、本文收錄 PTT_Fund 版友 siriue 發表有關於股票庫藏股的文章。
2、後面收錄版友 Buffetist 回文討論。

前言補充:什麼是庫藏股?   

簡單的說,就是公司將已經發行出去的股票,從市場中買回,存放於公司,而尚未再出售或是註銷。 它的特性和未發行的股票類似,沒有投票權或是分配股利的權利,而公司解散時也不能變現。
( 詳見證券交易法第 28 條之 2 - 庫藏股制度 )


很久沒有發文了,看到幾篇文章有提到庫藏股的問題,筆者略述己見,提供幾個方向讓大家做參考。


1、學術觀點:
                                                                               
一般研究「庫藏股是否可以替公司股價帶來好處」,往往會利用「事件研究法」進行討論。
  ( p.s:關於事件研究法的學術文章,請上網查詢關鍵字「沈中華、事件研究法」)
                                                                               
這裡筆者稍微說明一下,所謂「事件研究法」,概念上是研究「某一A事件發生後,對某B造成的影響為何」。比方說,「公司宣告股利政策後,對公司股價之影響」、「存託憑證上市對股價報酬之影響」..etc..。
                                                                               
以庫藏股為例,事件研究法可以幫助學術研究人員了解:「某A公司買回庫藏股之後,公司股價是否產生正向異常報酬」。所謂「正向異常報酬」,是指有別於該公司一般股價報酬狀況,而在公司宣告庫藏股買回後,股價產生有利於投資人的異常狀況稱之。

筆者用數線圖來表示這個概念( 非正確研究方法內容,只是表達概念)
                                                                               
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   a                      b                      c
     
宣告買回庫藏股

事件研究法會利用 a ~ b 之間,也就是沒有買回庫藏股以前的股價情況,去計算出某個報酬率;接著再計算 b ~ c 之間,也就是宣告買回庫藏股之後區間的股價報酬率,去比較這兩段報酬率之間的差異。
                                                                               
倘若「事件發生前」=ab線段:股價報酬率是 2 %
      「事件發生後」=bc線段:股價報酬率是 5 %
                                                                               
就可以說明買回庫藏股「確實」可以替公司帶來「正向」的「異常報酬」。但做出來的結果很有可能是「沒有影響」或「負向影響」。( 相關論文著作,請上碩博士論文網,可以查到一大堆。)
                                                                               
好,說這麼多只是要講,站在學術觀點來看,大多數論文結論幾乎都主張,公司買回庫藏股的確會產生「正向異常報酬」。
                                                                               
但筆者也在本版提過,學術研究通常是透過統計方式進行,如此一來,就只能產生「概觀性」的結論。
 
所以雖然學術論文大多支持「宣告庫藏股有利於投資人」,那也只能說明,大多數的狀況下,買回庫藏股的確會有利於股價產生正向異常報酬,卻無法100%保證某個公司宣告買回庫藏股,一定可以替投資人帶來什麼好處。
                                                                               
這也就是 I 大提出關鍵字:「力晶」的原因。因為並不是每家公司宣告買回庫藏股都有好處。


2、巴菲特觀點
                                                                               
如果公司是在適當的時機買回庫藏股,將可提升公司的「內在價值」而老巴認為,股價所追隨的就是內在價值。雖然短期內股價可能委屈公司內在價值;但長期之下,市場總是會還給它公道。事實上,一個企業經理人最需要做的就是「致力於提高內在價值」,進而使股東財富極大化。
                                                                               
但什麼時候才叫做「適當時機」呢?老巴認為,當公司「股價低於內在價值」甚多的時候,就是很好的買回股票時機。
                                                                               
而公司買回股票庫藏還有另一個重要的意義,當公司手上有閒錢的時候,有些經理人會為了自己的「雄心壯志」,所以莫名其妙去購併一些企業,只為了壯大公司規模與聲勢,卻忽略這樣的購併是否能夠真正提高公司內在價值。

因此,如果是具備高度經營智慧的經理人,應該會寧可選擇買回股票庫藏以提高企業價值,也不願意「隨意」到處購併而傷害公司價值。這同時也呼應了某個版友所說的,當手上的錢多到滿出來的時候,很多經理人確實很可能只是為了擴張版圖而投資,並不一定真的投資在有價值的投資上。( 相關的論述,請參下列網址:http://tinyurl.com/ys9tqo )反過來說,如果公司買回股票時機不對,所謂時機不正確,就剛好跟我們上面說的時機適當相反,就是在「股價大於內在價值」的時候買入股票庫藏,會傷害股東財富。


用老巴說明的「內在價值」觀點來看買回股票庫藏這件事,也可以解釋學術上的結論。

比方說我們在一開始談的學術結論,往往多半支持「宣告買回股票庫藏對股票會產生正向異常報酬」,我想用老巴的觀點去解釋就是:「當公司買在『內在價值>股價』的時候,就會產生正向異常報酬」。很直觀的看法,當你可以用 1 塊錢買到價值 2 塊錢的股票,公司自然可以賺到 1 塊錢。
                                                                               
反之,有些公司只是為了貪圖短期利益,或是跌深護盤,沒有考慮到公司內在價值的問題就買入股票,自然會造成「用2塊錢去買價值1塊錢的東西」,這時候買的股票越多,內在價值就被稀釋的越厲害,自然就會造成股票產生負向異常報酬。



最後插花分享產業界的觀點。筆者曾經在某期的商周看到張忠謀談庫藏股,他透過長期經營公司的經驗認為,在相同金額之下,發放股利的好處遠高於買回公司股票。我想,這或許可以歸因於:

「他並非每次都在「內在價值 > 股價」之際買回」
                                                                               
先聲明,張忠謀是筆者尊敬的經理人,如果有深入研究過該公司財報與同業的差異,就可以看到張老先生在經營上確實有非常過人之處。但他是否真的對公司內在價值有相當程度了解,才採取買回股票庫藏的動作,筆者個人持保留態度。如果他跟老巴可以見上一面,交換一下心得,而不是只聽從財務分析師的講法,或許會有不同的思維。


Buffetist 回文發表:


1、以持股比例來看,巴菲特是事業主,張忠謀是專業經理人,這就已經說明了看法不一樣。巴菲特相信自己的庫藏股效益高於平均投資 ROE 時,有助於公司獲利的提升;張忠謀站在管理職的角度, 認為發放現金可有效杜絕管理階層的浪費及自肥 ( 如高薪、費用高估等等 ) ( 我個人認為他發言有言外之意的針對性@@ )。此外,庫藏股牽扯到投資決策,巴菲特擅長、張忠謀希望專注本業,如此而已。
                                                                               
2、就事業別來講,巴菲特是投資業、張忠謀是製造業,所以選擇方向自有不同。巴菲特希望好賺,就都把錢留在這裡繼續賺;張忠謀認為半導體單一產業波動大,應該有賺時發給股東,讓他們去賺別的。

小結
                                                                               
巴菲特不是神,張忠謀也不是笨蛋,只是背景角度環境的不同,決策看法自有不同。而且我也不認為花一堆錢吃個午餐,就能夠有多大的幫助,最多就是豪華歌友簽唱會而已。
                                                                               
以上狗尾續貂。


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